汽车行业：皮卡逐步解禁 细分行业或迎来快速发展

    事件。2016 年2 月工信部、发改委、公安部联合正式下发了《关于放宽皮卡汽车进城限制试点促进皮卡车消费的通知》，在辽宁、河北、河南和云南四省份率先开展放宽皮卡进城的试点工作。2019 年6 月，发改委、生态环境部、商务部印发《推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用实施方案》，鼓励有条件的地级及以下城市加快取消皮卡进城限制。2019 年下半年至今，我国多个重点皮卡市场明确放宽皮卡进城或全面解禁皮卡，细分市场有望迎来快速发展。

    受政策因素压制，我国皮卡市场长时间增长停滞。我国皮卡市场2011 年之前受经济发展及汽车下乡政策刺激，销量快速增长，由2005 年销量6.2 万辆增长至2011 年39.4 万辆，CAGR 达到36%。2011 年后受皮卡管理政策趋严影响，至2018 年销量47.5 万辆，CAGR 仅为2.7%，其中2015 年行业为负增长，当年销量增速为-16.9%。我们认为原因之一是政策抑制——全国各地对皮卡的禁行和限行的政策是按照M2 类和M3 类的中大型货车来划分与制定的，使得相当长的时间内皮卡不允许进入绝大多数大、中型城市。同时需求端的压制也使得供给端皮卡新车型数量偏少，更新速度较慢。

    2016 年起国内逐步放开皮卡限制，利好行业销量。2016 年2 月工信部等三部委联合下发了《关于放宽皮卡汽车进城限制试点促进皮卡车消费的通知》，在辽宁、河北、河南和云南试点皮卡进城，之后2017 年1 月将试点地区推广至新疆和湖北两地。2019 年6 月国务院下发通知鼓励地级及以下城市加快取消皮卡进城限制。受政策利好，国内皮卡市场逐步复苏，根据中汽协数据，2019 年国内销售45.2 万辆皮卡，同比下滑4.7%，高于行业销量约4pct，其中2019 下半年销量同比增长3.8%。我们预计随着行业政策逐步放开，皮卡细分行业增速将继续高于行业平均增速。

    我国皮卡渗透率远远低于全球平均水平。根据Marklines 统计，美国市场2018 年皮卡渗透率为17%，加拿大皮卡渗透率为20%，和我国经济发展水平相当的巴西皮卡渗透率为13.9%，而我国皮卡渗透率仅为2%（我国皮卡在商用车里统计，因此渗透率取皮卡销量/（皮卡销量+狭义乘用车销量））。考虑到美国及加拿大的汽车消费偏好，皮卡渗透率偏高。但对比SUV 渗透率，2018 年美国为51.2%，中国为42.1%，相差并不悬殊，表明两国在汽车消费偏好上有一定相似性。因此从长期来看，我们认为国内皮卡渗透率有望达到4-6%，对应年销量100-120 万辆左右，行业有较大增长空间。

    国内皮卡市场集中度高，行业格局较好。2018 年我国皮卡市场分品牌来看CR3 达到56.8%，CR5 为71.8%，行业集中度较高。其中市场份额前5 的企业为长城汽车/江铃汽车/郑州日产/江西五十铃/中兴汽车，2018 年市占率分别为30.8%/16.2%/9.8%/8.1%/6.9%。龙头企业在皮卡的研发以及对市场的理解更为深刻，有望受益皮卡市场增长这一趋势。

    投资建议。我们认为皮卡市场有望迎来快速发展期，建议关注A 股皮卡龙头企业长城汽车、江铃汽车。

    风险提示：政策实施或不及预期；汽车销量或不及预期。